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 基于行为金融的上市公司融资研究框架的分析  

2011/4/20 20:20:14 浏览:2830 来源:  

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关键字:金融理论  融资 上市公司  行为金融
  规范的经济理论分析框架通常由界定经济环境、设定行为假设、给出制度安排、选择均衡结果和进行评估比较五个部分组成(田国强,2005)。其中,“界定经济环境”是对所要研究的对象或问题所处的经济环境的说明,主要包括描述经济环境和刻画经济环境两个层次。描述经济环境是对研究对象或问题所处的经济环境作近似地描述,对经济环境描述得越清楚、准确,理论结论就会越正确。刻画经济环境是根据研究对象的需要,对经济环境进行特征化的刻画,以抓住重点,看清问题的本质。“设定行为假设”则对研究对象中参与者的真卖行为方式给以判断,面对不同行为方式的参与者,所采用的游戏规则往往不同。“给出制度安排”是指在给定的经济环境和人的行为方式下,行为人为达到其目的而内生未定的经济机制的选择,即不同的情况,不同的环境,面对不同行为方式的人,往往采用不同的对策或游戏规则(制度安排)。“选择均衡结果”是参与人根据自身的行为方式,在众多的可行结果中通过权衡取舍来选定结果。“进行评估比较”

  是对经济制度的安排和权衡结果进行价值判断和作出评估比较。由于本文研究对象“上市公司融资决策”是受现实市场环境限制的一种有意识经济行为,对其研究,本为采用了规范研究为主、实证研究为辅的方法。因此,在结构上,沿着“理论基础—制度背景描述—融资决策及价值影响”的思路安排。论文框架结构如图所示。    资料来源:作者自行整理。

  本文主要研究内容综观全文,其主要研究内容与观点概括如下。

  第一章阐明本文的选题背景和意义,提出本文研究的基本架和主要研究内容。

  第二章回顾融资决策理论的观点演进及重点文献解析。融资决策理论根据研究范式的不同,分为理性范式的融资决策理论和行为范式的融资决策理论两大类。理性范式的融资决策理论是从一系列关于个人行为的规范性的、具有吸引力的公理出发,将人们视为遵循预期效用最大化的无偏贝叶斯预测者。理性经济人和有效市场假设是理性融资决策理论研究范式的重要基础假设。理性融资决策理论强调最优决策,并通过最优决策模型来解释公司融资决策行为的合理性。行为范式的融资决策理论突破了理性经济人和市场有效的假设。它不仅涵盖了有限理性的内容,而且还涉及包括社会心理学、认知心理学等学科在内的更广泛和复杂的领域,包含了有限理性所反映的不同心理特征,如过分自信、有偏自我归因、保守性偏差以及从众心理等。非理性不再是一个外生的限制性条件,而是作为一个内生的变量出现在理论模型中,参与描述不同的实际决策过程及其结果。

  第三章分析融资决策的影响因素(即制度背景分析)。融资结构决定因素理论认为,公司融资结构的决定因素既有制度与环境的外部因素,也有反映企业特征的微观因素和个人特质的心理因素。制度及环境是决定一国公司资本结构的关键因素,包括一国的经济发展水平、通货膨胀情况、法律制度、会计制度、融资体制以及一国证券市场的发展状况等。反映企业特征的微观因素一般包括公司的盈利能力、税率、公司规模、成长机会、资产的类型、破产概率、公司的股权结构等。个人特质的心理因素主要包括过分乐观、过度自信、认知偏差和从众心理等。本文认为只有将融资决策的影响因素纳入一个统一的分析框架,才能有助于从更深层探讨上市公司融资决策的过程,更好的指导上司公司融资决策的实践。

  第四章研究市场非理性框架下的融资决策。行为金融的融资决策理论认为,随着股票市场价格水平高低的变化,公司存在最佳融资时机或融资窗口。本章对市场时机选择理论的基础假设进行分析,探讨其在中国的适用性。在此基础上,以1994年至2007年沪深两市的工PO作为研究对象,以“热市”和“冷市”作为市场时机的度量指标,实证检验中国上市公司是否存在市场时机行为、市场时机对上市公司融资决策的短期影响以及对融资结构的持续度影响。研究发现,我国上市公司的IPO融资存在明显的市场时机效应,热市场IPO融资规模大于冷市场的IPO融资,并非源于调整财务杠杆水平和投资的动机,而是迎合投资者和政策监管的需要,大量筹集权益资本,市场时机不仅包含市价时机,还包括政策监管时机;另外,市场时机对融资决策影响的持续度检验结果显示,近50%的热市场效应在IPO后的第一年出现逆转,在IPO后的第三年,热市场效应就完全消除了,即市场时机对融资决策的影响可以持续三年。

  第五章研究管理者非理性框架下的融资决策。新古典经济理论假定决策者是“完全理性”的,认为决策者趋向于采取最优策略,以最小的代价取得最大的收益。Simon认为决策者的价值取向和目标是多元的,并且决策者的知识、信息、经验和能力都是有限的。行为金融的融资决策理论进一步发展了Simon的观点,运用心理学、社会学和行为科学研究管理者的融资决策行为,将过分自信、有偏自我归因、保守性偏差以及从众心理等不同的心理特征纳入管理者非理性分析框架,以便于加真实地揭示融资决策过程。

  在我国,上市公司控股股东在股东大会和董事会中都占据统治地位,在特殊的股权结构下,决定着公司的融资决策。本章将控股股东的收益分为常规收益和越轨收益,通过前景理论,建立公司价值模型。研究发现,上市公司的融资决策不仅通过股权结构、资本成本等变化影响着控股股东的常规收益,另一方面,通过对控股股东越轨监控因子、上市公司资产规模和越轨行为受惩罚概率等因素的改变,影响着控股股东的越轨行为收益。控股股东在常规收益和非理性的越轨收益的寻求之间面临着权衡和取舍。另外,本章从过分乐观与自信、羊群行为等个人特质的心理方面,根据信息瀑布模型和声誉模型,进一步分析经理人员的非理性行为对融资决策的影响。

  第六章汇总本文的研究结论,并就目前的研究不足,提出未来的研究设想。
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